Febbraio 2021

Il prossimo ciclo macroeconomico. E i suoi rischi

L’ARTICOLO IN SINTESI

Con la ripresa post-Covid in corso, è tempo che i leader inizino a pensare a come sarà il prossimo ciclo economico ­– e i suoi rischi. A differenza della pandemia, che è stata uno shock esogeno e quindi largamente imprevedibile, i potenziali squilibri e rischi, tra cui inflazione e bolle, sono endogeni al sistema ­– nascono dall’interno e crescono nel tempo. Questo significa che i leader aziendali hanno la possibilità di costruire la propria consapevolezza, monitorare e far crescere la loro resilienza a tali shock, anche se le previsioni precise rimarranno fuori portata.

Philipp Carlsson-Szlezak, Paul Swartz, Martin Reeves

Febbraio 2021

Il prossimo ciclo macroeconomico. E i suoi rischi

Quando, l’anno scorso, la pandemia ha colpito, gli orizzonti temporali dei business leader si sono contratti bruscamente, costringendo la loro attenzione su questioni di sopravvivenza, adattamento e resilienza.

Con la ripresa in atto, migliore del previsto, gli orizzonti si stanno di nuovo espandendo. Tuttavia, piuttosto che guardare solo alla ripresa di quest’anno o del prossimo, per i leader è il momento adatto per pensare al prossimo ciclo economico nella sua interezza.

 

Il ciclo di vita di un’espansione

Il ciclo di vita di un’espansione è meglio osservabile attraverso la lente del mercato del lavoro. Nella cosiddetta fase “giovane” dell’espansione, l’elevata disoccupazione della recessione precedente alimenta l’espansione. Ma una volta che i mercati del lavoro tornano a restringersi il ciclo entra nella fase di “maturità” con caratteristiche fondamentalmente diverse: assumere diventa più difficile, la crescita rallenta e le vulnerabilità, come l’inflazione o le bolle, si accentuano.

Nelle prime fasi del ciclo post-Covid, si intravvede già la possibilità che il ciclo espansivo possa avviarsi su un percorso davvero unico che lo potrebbe portare alla fase di maturità ancora in giovane età. Di norma, livelli elevati di disoccupazione anticipano molti anni di espansione prima che il mercato del lavoro torni a restringersi, ma il percorso post-Covid mostra un andamento molto diverso. Quando esattamente l’espansione post-Covid si incrocerà con un mercato del lavoro compresso non è dato sapere, ma se guardiamo all’economia statunitense, si considera normalmente “ristretto” quando il tasso di disoccupazione arriva a circa il 4,5%. Toccare quel limite partendo dai livelli attuali del 6,3% potrebbe avvenire prima della fine del 2022.

Detto questo, raggiungere la fase più matura di un’espansione non è di per sé un segno di rischio. Piuttosto i rischi derivano dalla longevità del ciclo, quando le pressioni hanno tutto il tempo di accumularsi e arrivare a generare degli squilibri macroeconomici, in particolare quando la politica spinge per realizzare una maggiore crescita.

 

Una lunga espansione post-Covid?

Una convergenza di tre fattori rende il ciclo post-Covid resiliente e quindi predisposto a essere di lunga durata:

·       L’ascesa dei servizi: può sembrare controintuitivo che i servizi contribuiscano alla longevità del ciclo, dato che quella attuale è soprattutto una recessione nei servizi. Eppure, le chiusure e il distanziamento sociale costituiscono dei fatti unici e senza precedenti dovuti allo shock del Covid. Quando non si ha a che fare con una pandemia come l’attuale, i servizi hanno una volatilità molto più bassa rispetto al consumo di beni fisici. Il fatto che i servizi abbiano gradualmente spiazzato la produzione di beni fisici ne ha già rafforzato la resilienza ciclica. Pensiamo al disastro del fracking del 2015, che sarebbe stato in grado di far colare a picco altri cicli del dopoguerra. Ha certamente provocato una seria recessione nel settore energetico, non è stato abbastanza forte, in termini economici, da far deragliare il ciclo espansivo.

·       Politica monetaria accomodante: classicamente, quando i cicli raggiungono il picco, diventano vulnerabili a rialzi aggressivi dei tassi tesi a prevenire un possibile surriscaldamento congiunturale. Oggi non solo un’inflazione tenuta bene sotto controllo permette ai policy maker di muoversi molto lentamente, ma li ha costretti a mantenere i tassi bassi fino a quando l’inflazione non si muoverà effettivamente sopra il loro obiettivo. Questo rende meno probabile che i rialzi dei tassi mettano fine al ciclo e concede ampio spazio per fornire stimoli che aiutino a prolungarne la vita e a evitare i possibili squilibri.

·       Politica fiscale aggressiva: a differenza della politica monetaria, la politica fiscale è soggetta a un maggiore controllo politico ed è per lo più guidata dal desiderio di prolungare la fase espansiva. Ciò che sarà diverso in futuro è che si è affermata una cultura politica più audace, alimentata dall’esperienza degli effetti del Covid, dove stimoli più aggressivi risultano maggiormente accettati, favorendo così la longevità del ciclo e il contenimento degli squilibri.

L’effetto di un ciclo longevo, specie se entra stabilmente nella fase matura, è di generare due diversi tipi di squilibri, inflazione e bolle, entrambi difficili da gestire.

 

I rischi d’inflazione

Per molti versi, la paura popolare e persistente dell’inflazione è sorprendente, dato il trend negativo dell’inflazione da oltre 30 anni negli Stati Uniti e in altre economie. Eppure, una lunga espansione potrebbe generare diversi rischi d’inflazione, tra cui:

·       Inflazione transitoria: gli attuali timori di un imminente ritorno dell’inflazione non si qualificano come rischi poiché questi picchi saranno solo temporanei. L’inflazione su base annua avrà un picco a marzo e aprile, dato che negli stessi mesi dell’anno scorso si è verificato il culmine dello shock di domanda quando i prezzi erano particolarmente deboli. Questo dovrebbe essere e sarà ignorato dai politici e dai mercati.

·       Contenimento non recessivo dell’inflazione: mercati del lavoro sostenuti e rigidi alla fine portano a pressioni sui prezzi, che potrebbero portare all'inflazione. I responsabili della politica monetaria si affretteranno a rispondere, permettendo effettivamente che la pressione si allenti e che il ciclo continui (il tanto ricercato "atterraggio morbido").

·       Contenimento recessivo dell’inflazione: quelle stesse pressioni inflazionistiche potrebbero anche essere troppo forti da gestire per i responsabili delle politiche economiche, portando a una stretta che potrebbe portare a una recessione. Anche se possibile, questo sviluppo non è probabile, data un’inflazione che resta contenuta e una politica economica in grado di venire applicata in modo graduale ed efficace.

·       Rottura del regime d’inflazione: un’inflazione incontrollata – o persino incoraggiata da ulteriori stimoli politici – ha il potenziale di minare anche il regime di inflazione meglio gestito. Si tratta di un’evoluzione possibile ma poco plausibile, in particolare nel breve periodo, dato che ci vogliono anni di stretta sostenuta e di trascuratezza politica per innescare una rottura del regime.

C’è un rischio aggiuntivo che deriva dalla necessità dei policy maker di gestire le aspettative del mercato. Tali aspettative hanno dato per scontata una politica monetaria accomodante per molti anni a venire e passare a un aumento più rapido dei tassi potrebbe essere difficile da eseguire senza creare turbolenze sul mercato.

 

Capire i rischi delle bolle

Le bolle rappresentano per il ciclo economico un rischio più significativo dato che possono emergere d’improvviso e sono più difficili da gestire per i politici: ricordate che le bolle (dot-com e immobiliare) sono state la chiave della fine di due degli ultimi tre cicli. Inoltre, possono manifestarsi in una varietà di forme (valutazione, qualità, quantità e velocità) che ne rendono ancora più difficile la gestione, ma non devono necessariamente finire in modo problematico.

Cicli dinamici e di lunga durata creano un terreno fertile per la formazione di bolle, in particolare quando sono sorretti da una politica monetaria facile. Si considerino i diversi modi in cui le bolle possono degenerare e il loro impatto:

Le bolle di prodotto sono limitate – si producono in un singolo mercato o in un piccolo insieme di mercati. Possono risultare drammatiche e impegnative per le imprese attive in quei mercati, ma hanno conseguenze limitate per chi non vi opera e per l’economia nel suo complesso. Un caso paradigmatico si è verificato negli Stati Uniti alla fine degli anni Novanta quando esplose la mania dei Beanie Babies, un peluche da 5 dollari che ha visto i prezzi sul mercato secondario arrivare a 1.000 dollari e oltre.

Le bolle trasversali alimentano la bolla iniziale e sono più consequenziali in quanto possono determinare una cascata di effetti sull’economia finanziaria e reale. Anche se intrinsecamente più minacciose in termini macroeconomici, non tutte finiscono male, poiché alcune sono radicate nei fondamentali. Consideriamo i bassi tassi di interesse di oggi che, pur essendo eccezionalmente bassi, probabilmente rimarranno storicamente bassi (anche se un po’ più alti che nel 2020) per qualche tempo ancora. Il loro aumento non sarà necessariamente problematico.

Bolle di fine ciclo. È probabile che siano delle bolle trasversali che raggiungono una dimensione tale che, quando si sgonfiano, creano venti contrari reali o finanziari che pongono fine all’espansione. La bolla dot-com che ha messo fine all’espansione degli anni ‘90 e la bolla immobiliare che ha messo fine all’espansione degli anni 2000 sono esempi recenti.

Le bolle sistemicamente rilevanti non solo provocano la fine dei cicli, ma creano sfide politiche difficili da affrontare o per mancanza di volontà o per incapacità dei politici, anche se entrambe le prospettive sembrano abbastanza improbabili nella situazione attuale. Queste bolle interrompono il regime economico corrente e lasciano un’impronta straordinaria sulla società, come la bolla del mercato azionario del 1920 e la Grande Depressione.

 

Come i leader possono prepararsi

A differenza del Covid, uno shock esogeno e quindi largamente imprevedibile, gli squilibri e i rischi discussi sopra sono endogeni al sistema ­– nascono dall’interno e crescono nel tempo. Questo significa che i leader hanno la possibilità di costruire una propria consapevolezza, monitorare e far crescere la loro resilienza a questi shock, anche se previsioni precise rimarranno fuori portata.

Alcune delle azioni che i leader possono intraprendere per migliorare la resilienza ai rischi ciclici discussi sono le seguenti.

·       Introdurre il monitoraggio dei rischi, le capacità analitiche e la pianificazione degli scenari necessari per tracciare e comprendere i rischi.

·       Mantenere una appropriata flessibilità anche mentre si fanno investimenti espansivi, per costruire la resilienza contro le inversioni successive.

·       Mettere sotto pressione strategie e piani per scoprire le vulnerabilità nascoste.

·       Dare priorità, gestire e misurare la resilienza in modo esplicito analogamente a come le aziende già fanno per l’efficienza, pur accettando compromessi realistici.

·       Costruire una cultura che favorisca una mentalità aperta e la capacità di individuare e implementare strategie diverse quando se ne presenti la necessità.

Anche se non possiamo prevedere con precisione il prossimo ciclo, possiamo imparare a conoscere alcuni dei suoi contorni generali e i rischi e le opportunità che ne derivano. I leader lungimiranti possono concentrarvi la loro attenzione per minimizzare il rischio che le loro strategie espansive possano deragliare più avanti.

Questo articolo gratuito fa parte di una serie realizzata allo scopo di contribuire allo sforzo di far fronte alle conseguenze della pandemia. Se avete apprezzato questi articoli, considerate un abbonamento a Harvard Business Review Italia. È il modo migliore per aiutarci a rafforzare l’iniziativa.

Philipp Carlsson-Szlezak è partner e managing director nell'ufficio di New York del BCG e capo economista del BCG. Carlsson-Szlezak.Philipp@bcg.com.

Paul Swartz è direttore e senior economist del BCG Henderson Institute, con sede nell'ufficio di New York del BCG.

Martin Reeves è il presidente del BCG Henderson Institute di San Francisco e coautore di The Imagination Machine (Harvard Business Review Press, di prossima pubblicazione).

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